上市公司并购重组业绩对赌（承诺）纠纷相关法律问题之探讨

摘要：相关Wind数据库的统计，在2019年的上市公司并购重组市场中，业绩对赌完成率已经连续3年持续下滑。虽然2019年新增并购重组事件的数量有所上升，重组的目的、形式及支付方式逐渐丰富，但业绩对赌完成率依然不理想。在2020年经济以“稳”为主的前提下，如果标的资产依然难以扭转业绩，商誉爆雷潮情况可能还会延续。

随着业绩对赌完成率的持续下滑，上市公司与交易对方发生纠纷的情形逐渐增多，纠纷主要体现为：①因上市公司并购重组业绩对赌纠纷引发的上市公司控制权争夺；②子公司失去控制，上市公司无法按时准确地进行信息披露；③发生诉讼、仲裁以及相关刑事案件等情形，主要体现在上市公司提起诉讼或仲裁请求要求交易对方履行业绩补偿义务；另外，因业绩对赌纠纷的发生，同时也会引发相关民事诉讼和刑事案件，如上市公司股东、高管、标的公司原股东及管理层在并购交易中、标的公司经营过程中涉嫌刑事犯罪等。

 

一、业绩补偿相关的法律规定

业绩补偿是指投资时，投融资双方就未来一段时间内目标公司的经营业绩进行约定，如果目标公司未实现约定的业绩，则需要按一定标准与方式对投资者进行补偿。²业绩补偿的承担主体分为标的公司和标的公司原股东（或称“交易对手方”/“业绩承诺方”）两类。上市公司并购重组中的业绩补偿的承担主体均为标的公司原股东。本文所指的业绩补偿特指依据《上市公司重大资产重组管理办法》³的有关规定，在一定条件下标的公司原股东就标的公司的业绩承诺完成事项与上市公司作出对赌（承诺），双方签署业绩补偿（对赌）协议，根据协议约定的事项，如标的公司在业绩对赌期内未完成业绩指标，则标的公司原股东须向上市公司进行业绩补偿，即对交易对价作出调整。

现有法律法规及其他规范性法律文件关于业绩补偿的规定如下：

 

二、业绩承诺未实现后的业绩补偿之履行

（一）业绩补偿方式

上市公司通过发行股份与标的公司原股东进行换股以完成上市公司对标的公司的股权收购，是上市公司进行并购重组，尤其是进行重大资产重组时常用的模式，当然也会采取现金收购或发行股份与现金相结合的模式。上市公司并购重组业绩承诺未实现后的业绩补偿方式一般为以下四种：①现金；②股份；③现金+股份；④现金+债权。《上市公司重大资产重组管理办法》及相关法律法规并未明确规定业绩补偿的方式。大多数上市公司采用了现金和股份相结合的方式。我们以东方精工（002611）收购北京普莱德新能源电池科技有限公司（以下简称“普莱德”）为例，该案例即采用股权和现金兼有的补偿方式，根据东方精工与普莱德原股东签订的《利润补偿协议》第六条的约定，“若普莱德2016年至2018年任何一个会计年度累计实际扣非后净利润低于累计承诺扣非后净利润时，补偿义务人须优先以取得的东方精工股份进行补偿（东方精工以1元回购），不足部分由补偿义务人以现金方式补足。补偿义务人应补偿的股份数量=当年补偿金额÷本次发行股份购买资产的股票发行价格。”“若普莱德2019年实际扣非后净利润未达到当年利润承诺时，补偿义务人以现金方式进行业绩补偿。”

值得注意的是，在业绩承诺方以交易获得的上市公司股份作为业绩补偿时，需要在业绩补偿协议中约定股份的计算依据是以并购重组交易时的股票价格为准还是业绩补偿时的股票价格为准。《上市公司重大资产重组管理办法》及相关法律法规并未对前述事项作出明确规定。以当年并购重组时发行股票的价格为单价计算补偿股份数额是目前市场上的通行做法。

（二）业绩承诺完成情况的确定依据

依据《上市公司重大资产重组管理办法》第三十五条的规定，“上市公司应当在重大资产重组实施完毕后3年内的年度报告中单独披露相关资产的实际盈利数与利润预测数的差异情况，并由会计师事务所对此出具专项审核意见”。由此可见，前述管理办法要求上市公司在年度报告中披露业绩对赌的完成情况以及相关财务数据，并要求会计师出具专项审核意见，但对于出具专项意见的会计师由上市公司聘请还是由标的公司聘请，或者是由二者共同聘请未作出规定，亦未对会计师出具专项审核意见是否需要相关前置程序作出规定，例如是否需要对标的公司出具标准无保留意见的年度审计报告后才能出具专项审核意见，还是在上市公司年度审计报告出具后即可出具关于业绩对赌是否达标的专项审核意见。前述两个方面，相关法律并无明确规定，均需要在上市公司与标的公司原股东签署的业绩补偿协议等相关文件中作出约定。根据已发生的上市公司并购重组业绩对赌纠纷显示，如双方在相关文件中未明确作出约定或约定不明，那么谁有权聘请会计师、出具专项审核意见的相关程序要求，即成为对赌纠纷中双方争议的焦点和关键要素。

（三）要求业绩对赌方提前履行补偿承诺的适用

依据《上市公司重大资产重组管理办法》第三十五条的规定，上市公司并购重组标的公司的业绩对赌期为3年。实践中，在业绩对赌期内，每一年会计年度完成后的次年4、5月份才能完成对上一年度的审计工作，如上市公司发现标的公司存在重大经营风险，根本无法完成业绩承诺，或标的公司在业绩对赌期内被标的公司原股东回购或由上市公司出售给第三方，上市公司能否提前要求标的公司原股东履行补偿义务呢？

我们认为，标的公司只是单纯的经营恶化，预期无法完成业绩承诺，上市公司并不能要求交易对手方提前履行补偿承诺。预期违约（先期违约），无论是明示违约还是默示违约，均需要有证据证明交易对方明确表示或者以行为表明不履行义务，上市公司才可行使不安抗辩权要求交易对方提前履行补偿义务。另外，在业绩对赌期内，如标的公司被上市公司出售给第三方或由交易对手方回购，上市公司与交易对手方达成相关协议，标的公司原股东可提前履行业绩补偿义务。

在银江股份（300020）收购北京亚太安讯科技有限公司（以下简称“亚太安讯”）之业绩补偿纠纷中，亚太安讯原股东李欣，在亚太安讯未完成2015年业绩承诺情况下，将其持有的银江股份的股票全部质押，这种情况下，李欣已构成先期违约，上市公司可以行使不安抗辩权，要求李欣提前履行业绩补偿义务，但遗憾的是，银江股份未及时作出相关动作，最终使得胜诉的判决无法执行，变成了一纸空文。

关于在业绩对赌期内将标的公司出售给第三方或由交易对手方回购的案例，我们摘选了较为具有代表性的三个，并将相关核心要点节选，以供大家参考。

（四）业绩承诺方的责任抗辩及豁免

业绩承诺方在何种情况下可以主张免除补偿责任？一般情况下，交易对手方会以“不享有标的公司控制权”、“标的公司经营业绩审计程序存在问题或审计结果错误”、“不可抗力或情势变更”等为由进行抗辩，要求免除或豁免补偿义务。

在融捷股份（002192）收购融达锂业的业绩补偿案中，承诺方主张不可抗力而申请终止履行业绩承诺，上市公司即融捷股份董事会同意承诺方的申请。而在银江股份业绩补偿案中，交易对手方李欣以不享有标的公司控制权为由主张免除补偿责任,未得到法院的认可。以上两个案例的相关情况详见下表：

 

三、上市公司并购重组业绩对赌纠纷产生后

上市公司面临的相关问题

（一）上市公司或面临无法按时、准确进行信息披露的风险

1、上市公司未按规定进行信息披露应承担的法律责任及应对

上市公司重大资产重组完成后，收购标的即成为上市公司的重要子公司之一。上市公司子公司的财务信息、相关生产经营等重大事项亦在上市公司信息披露的范围内。业绩对赌纠纷发生后，上市公司往往无法及时、准确取得子公司的财务资料及其他相关信息，甚至会受到子公司明示或默示的抵抗，以至于无法完成审计、信息披露等工作，情况严重时会发生子公司失控的情形。根据法律法规的相关规定，上市公司不能按时完成年度审计报告、未能按时披露年报，则会受到相关行政处罚，严重时可能会导致上市公司停牌或被实施退市风险警示（详见下表）。一般情况下，上市公司通常会采取谈判协商、知情权诉讼、强行接管、宣布子公司失控等相关措施应对因子公司不配合而产生的信息披露问题。

2、上市公司因业绩对赌纠纷而导致无法履行信息披露义务遭受处罚的情形

根据上海证券交易所于2019年9月11日发布的〔2019〕68号、〔2019〕69号纪律处分决定书，黄河旋风（600172）因“未能审慎客观披露标的资产业绩预测和承诺”、“重组标的承诺期限内发生业绩‘变脸’，前期披露财务数据严重失实”、“未采取有效措施行使对收购标的股东权利，导致对收购标的子公司失去控制，严重影响相关信息披露”等原因被公开予以谴责，黄河旋风时任董事长和董事会秘书被公开谴责，时任董事（包括独立董事）被通报批评，另外黄河旋风时任副总经理、重大资产重组主要交易对方陈俊予被公开谴责，并被公开认定其10年内不适合担任上市公司董事、监事、高级管理人员。

（二）上市公司控制权争夺之风险

1、因上市公司并购重组业绩对赌纠纷引发的上市公司控制权争夺的案例

上市公司在发行股份购买资产时，为了上市公司控制权的稳定，同时也为了进一步说明本次资产重组未构成上市公司实际控制权的变更（如有），交易对方通常会承诺，在重大资产重组完成后的一定期间内，不以直接或间接的方式增持上市公司的股份，或者承诺不与上市公司其他股东签署一致行动协议以谋求上市公司的控制权。另外，此类承诺一般有期限，通常业绩对赌期完成后其相关承诺也随之终止或者做适当的延长（相关案例详见下表）。

然而，因交易对手方作出的不谋求上市公司控制权承诺的强制约束力不强，且违法成本也较低，当发生业绩对赌纠纷时，业绩承诺方往往会违反当时的承诺，通过变通的方式甚至直接通过提请召开临时股东大会改选上市公司董事会的方式，争夺上市公司的控制权。

交易对手方争夺上市公司控制权一般通过改选董事会来完成。中农集团通过改选东凌国际（000893）董事以此争夺上市公司控制权曾引起广泛关注。2015年东凌国际通过发行股份的方式，以36.9亿元从中农集团等10家公司手中接手中农国际100%的股权。10家交易对手方作出承诺，在本次交易完成后36个月内，不以任何形式直接或间接增持上市公司股份（包括但不限于在二级市场增持、协议受让、认购上市公司新增股份等），也不通过任何方式谋求对上市公司的控制地位。后东凌国际与中农集团等10家交易对手方因业绩承诺产生纠纷。东凌国际董事会于2017年4月27日收到公司股东中农集团发出的《关于提请广州东凌国际投资股份有限公司董事会召开公司2017年度第一次临时股东大会的通知》，提请公司董事会召开2017年度第一次临时股东大会审议关于组建公司第七届董事会并选举相关人士为公司第七届董事会董事（包括非独立董事与独立董事）的议案。东凌国际于2017年5月2日召开董事会，以“中农集团目前所持有的本公司股份，已因与本公司有直接重大利害关系的事项而处于诉讼状态，其权属存在不确定性，且其所持有的部分股份已被司法冻结”为由，未通过中农集团的提案。2017年5月11日，东凌国际召开第六届监事会第二十五次会议，监事会决定召集并主持公司2017年度第一次临时股东大会审议中农集团提交的关于公司董事会换届选举的相关议案，但需待中农集团按规定对候选人等事宜完善后依法发出公司2017年度第一次临时股东大会通知。2017年6月7日，东凌国际召开第六届监事会第二十六次会议，审议通过关于聘请中介机构对提名董事候选人身份及任职资格等进行核查认定并出具法律意见书的议案。该议案主要内容为，公司监事将会聘请律师事务所对提名董事候选人身份及任职资格等进行核查认定并出具法律意见书；待核查完毕后，公司监事会将发出召开2017年第一次临时股东大会的通知。后续，中农集团提请召开2017年第一次临时股东大会的事情就不了了之了，中农集团并没有自行召集，转而通过诉讼方式确认上市公司董事会拒绝其对年度股东大会提案的决议无效⁶。由此可见，交易对手方当年的承诺并不能阻止其在业绩对赌纠纷发生后谋求上市公司控制权的步伐。

在神开股份（002278）的案例中，以李芳英为代表的控股股东（含董事、高管）与映业文化等新股东之间争夺上市公司董事席位的战役就十分的简单直接，双方在股东大会表决权上一决高低。最后神开股份在任的管理层全胜，但是也是极其惊险，股份表决权差距非常微弱。

值得注意的是，在前述两个案例中，上市公司多次受到了监管部门的问询，神开股份争斗双方且均在不同程度上受到了监管部门的行政处罚。

2、到期董事任期延期的相关法律问题

在实践中，上市公司发生业绩对赌纠纷时，为避免因董事会到期换届从而直接引发上市公司控制权的争夺，往往会将董事会延期换届。当董事任期超过法律法规和公司章程的规定未及时换届时，会涉及到如下几个法律问题：

（1）董事任期届满未及时换届，是否违反法律规定？

根据《公司法》第四十五条规定：“董事任期由公司章程规定，但每届任期不得超过三年。董事任期届满未及时改选，或者董事在任期内辞职导致董事会成员低于法定人数的，在改选出的董事就任前，原董事仍应当依照法律、行政法规和公司章程的规定，履行董事职务。”

《公司法》一方面规定了董事的任期，另一方面又规定任期届满后改选前应当依法继续履行其职责，可见，法律对于上市公司董事会换届并无强制性规范，更多具有指引性，对于延期换届未采取禁止性规定，而是设置了继续履职规则，因此，延期换届并未违反现行法律的强制性规定。

但需要注意的是，法律既规定了董事的任期，又对未及时改选董事任期延长的合法性给与了肯定，但并不代表董事任期届满后无正当理由可以无限制延长，更不能通过董事会决议的方式实质上改变法律对董事任期期限的规定。东凌国际（000893）第六届董事会34次会议作出董事会决议，决议延长第六届董事会任期至公司与交易对手方所签署的《盈利预测补偿协议》履行完毕为止。该决议后被法院判决无效。

（2）超期履职的董事会作出的决议，是否有效？

根据《公司法》第二十二条的规定：“公司股东会或者股东大会、董事会的决议内容违反法律、行政法规的无效。股东会或者股东大会、董事会的会议召集程序、表决方式违反法律、行政法规或者公司章程，或者决议内容违反公司章程的，股东可以自决议作出之日起六十日内，请求人民法院撤销。”

此条对董事会决议效力瑕疵的情形和认定程序作出了明确规定，董事会决议只有在程序、内容违反法律、行政法规或者公司章程，且经人民法院认定后，才可认定为无效或者被撤销。而董事会任期届满暂未换届，原董事有义务继续履行董事职责，不构成董事会决议的程序或者内容违法，在新一届董事会改选完成前，只要董事会的召集程序、表决方式、决议内容符合法律、行政法规及公司章程的规定，董事会所做出的决议即为合法有效。

另外，根据我国相关司法判例，法院在对“公司决议撤销纠纷类”案件进行判决时，普遍认为延期改选董事会所形成的决议有效，判决驳回关于撤销公司决议的诉讼请求。例如中科恒源科技股份有限公司（以下简称“中科恒源”）与安华农业保险股份有限公司（以下简称“安华公司”）公司决议撤销纠纷中，原告中科恒源以“安华公司董事会未在规定期限内改选，在任期届满后仍然行使职权，故涉案董事会会议的召集程序违反规定”为由请求法院判决撤销公司决议。法院最终依据《公司法》及《安华公司章程》的相关规定，认为中科恒源的诉请缺乏事实及法律依据，判决驳回其诉讼请求。

（3）法律法规对独立董事超期履职的特殊性规定

《关于在上市公司建立独立董事制度的指导意见》第四条（四）规定：“独立董事每届任期与该上市公司其他董事任期相同，任期届满，连选可以连任，但是连任时间不得超过六年。”

因此，除对董事的一般性规定外，法律严格限制独立董事的任期不得超过六年，若独立董事任期届满未及时换届，根据《公司法》第四十五条规定，独立董事和其他非独立董事一样，仍应按照法律法规和公司章程的规定，履行各自的职责。

（4）实践中，上市公司延期换届现象较为普遍

经查询上市公司公告，一部分上市公司在董事会任期届满时主动发布了延期换届公告，延期换届的原因多为董事会候选人的提名工作尚未完成，在主动发布公告后，公司收到了监管部门的关注函，如长城动漫（000835）。长城动漫于2018年7月21日发布关于董事会、监事会换届选举延期的提示性公告，随即收到深圳证券交易所的关注函，要求说明未能如期换届的具体原因、延期换届对公司经营造成的影响，并要求对换届工作的完成时间作出明确承诺。在收到前述关注函后，长城动漫作出回复公告，并于2018年底完成了董事会的换届选举。

另有一些公司采取被动的方式，在董事会任期届满时，未及时换届也未发布延期换届公告，后因此事件收到了监管机构的关注函，例如阳光股份（000608）。阳光股份第七届董事会于2015年8月任期届满，后其一直未进行董事会的换届选举工作，也未发出延期换届选举公告，导致相关董事超期任职逾40个月，2019年1月16日，广西监管局向阳光股份发出关注函，要求其按照规定进行董事会换届选举。阳光股份在收到关注函后的半个月内，即2019年1月29日，即召开公司第七届董事会2019年第二次临时会议，开始了董事会的换届选举。

除上述两个公司外，也有一些公司即使被监管部门关注，责令改正，因某些客观原因，仍迟迟未开始董事会的换届选举，如西藏矿业（000762）。西藏矿业第六届董事会已于2015年8月29日届满，2018年10月18日中国证券业监督管理委员会西藏监管局下发《关于对西藏矿业发展股份有限公司采取责令整改措施的决定》，责令其立即改正。2018年11月16日，西藏矿业公告了董事会延迟换届的原因及整改方案：“由于公司属于自治区区管一级企业，总经理（副董事长）人选确定需要经过相应的组织程序，为此公司已经多次通过不同方式向上级主管部门进行了汇报，希望加快选派公司总经理。此次公司将继续按照《采取责令改正措施的决定》的要求，及时向自治区国资委汇报了情况，并配合区国资委协调相关方，尽快推动公司总经理人选的选聘工作。待公司总经理人选确定后，公司将积极按照《公司法》《公司章程》的规定展开上市公司董事会换届、总经理选聘以及弥补董事人选不足问题。”但根据查询到的西藏矿业发布的公告，截至目前，西藏矿业尚未开展董事会的换届选举工作。

综上，上市公司董事会因合理的原因、在合理期限内延期换届不违反现行法律的强制性规定，超期履职董事会作出的决议合法有效。

（三）子公司失控之风险

上市公司发生业绩对赌纠纷经常会面临标的公司不受上市公司所控制的尴尬局面，这也是目前国内上市公司并购重组业绩对赌通行方案中自带的的缺陷。上市公司子公司不提供相关财务信息等相关资料，上市公司则面临无法按时完成审计工作、无法按时披露年度报告等风险。基于此现状，上市公司不得不主动宣布子公司失控，并不将其纳入合并财务报表的范围。具体而言，上市公司将面临的风险如下：

1、子公司失控将会对内部控制审计报告的意见产生影响，可能会被出具否定意见

如上市公司在对子公司的管控方面存在重大缺陷，致使全资子公司失去控制未纳入合并报表，财务报表无法反应经营成果、长期股权投资的计价，导致相关的财务报告内部控制执行失效，内部控制审计报告可能会被会计师事务所出具否定意见。例如黄河旋风（600172）、新日恒力（600165）、*ST九有（600462）等即因子公司失控导致被出具否定意见的内部控制审计报告。

2、被会计师事务所出具保留意见/无法表示意见的年度审计报告

根据《企业会计准则第33号-合并财务报表》第七条的规定，“合并财务报表的合并范围应当以控制为基础予以确定。”因此，上市公司主动宣布对子公司失去控制后，不会将子公司纳入合并财务报表范围，同时会影响对该长期股权投资的准确计价，以至于无法判断其对上市公司财务状况的影响，由此可能会导致上市公司被出具保留意见甚至无法表示意见的年度审计报告。

3、被交易所实施退市风险警示

根据《上海证券交易所股票上市规则》（2019年4月修订）与《深圳证券交易所股票上市规则》（2019年4月修订）第13.2.1条的规定，“上市公司出现以下情形之一的，本所对其股票实施退市风险警示：（四）最近一个会计年度的财务会计报告被会计师事务所出具无法表示意见或者否定意见的审计报告”，当上市公司因子公司失控被会计师事务所出具无法表示意见的审计报告时，将会被交易所实施退市风险警示。

例如黄河旋风（600172）、新日恒力（600165）、北玻股份（002613）等因子公司失控，无法取得子公司财务数据，当年的被出具保留意见的审计报告，更严重者如*ST九有（600462），被出具无法表示意见的审计报告，并因此自2019年5月6日起被实施退市风险警示。

4、被交易所实施其他风险警示

根据《上海证券交易所股票上市规则》（2019年4月修订）、《深圳证券交易所股票上市规则》（2019年4月修订）的相关的规定，“上市公司出现以下情形之一的，本所对其股票实施其他风险警示：（二）生产经营活动受到严重影响且预计在3个月内不能恢复正常”，若失控子公司占上市公司的收入及资产规模比例较大，可能会被认定为上市公司生产经营活动受到严重影响且预计在三个月以内不能恢复正常。例如*ST九有（600462）的重要控股子公司润泰供应链，其2017年营业收入占*ST九有营业收入比例为81%，因*ST九有对润泰供应链失去有效控制，无法获得其财务数据，且润泰供应链因生产经营业务停顿，不能正常开展业务，另外*ST九有及润泰供应链包括基本户在内的部分银行账户被冻结，上述原因导致*ST九有自2019年1月15日被实施其他风险警示。

5、相关法律依据

6、子公司失控的案例统计

 

四、上市公司并购重组业绩对赌纠纷所引发的

相关民事诉讼、仲裁及刑事案件

（一）民事案件

上市公司因业绩对赌协议纠纷所引发的民事诉讼/仲裁首要便是与业绩对赌协议相关的诉讼/仲裁，主要围绕业绩补偿条件是否触发、补偿金额的确定、业绩对赌方责任豁免是否成立等争议焦点展开。另外，业绩对赌纠纷往往涉及标的公司或上市公司的股东知情权、董事会或股东大会决议的效力等相关事项，通常也会引发“股东知情权诉讼”、“损害股东利益责任纠纷之诉讼”“董事会或股东大会决议无效或撤销之诉”。

（二）刑事案件

上市公司并购重组业绩对赌纠纷也常常因标的公司或上市公司相关人员的违法行为而涉及刑事案件。

1、标的公司及其相关人员、标的公司原股东可能涉及的犯罪行为

对赌协议中的标的公司（即被收购方）及标的公司原股东，为了达到承诺的业绩目标，在刑事风险意识不强的情况下，可能会通过虚构合同、虚增业绩、虚增资产等方式进行财务造假，甚至行贿、受贿，从而逃避在对赌协议项下的补偿义务。这种行为有时还会引出不实信息披露、虚开发票等多重问题，从而引发相关涉罪风险，主要包括合同诈骗罪、虚开增值税专用发票罪、职务侵占罪、挪用资金罪、违规披露、不披露重要信息罪、行贿罪、对非国家工作人员行贿等。

2、上市公司及其管理人员可能涉及的犯罪行为

同样，上市公司的相关人员也可能在上市公司并购重组业绩对赌纠纷中触犯《中华人民共和国刑法》的相关规定，构成犯罪。主要包括违规披露、不披露重要信息罪、受贿罪、对非国家工作人员受贿罪、背信损害上市公司利益罪、国有公司、企业人员失职罪、签订、履行合同实质被骗罪等。

 

五、现有法律框架下，上市公司如何预防

对赌纠纷及对上市公司产生的损害

（一）业绩承诺方表决权限制之探讨

上市公司并购重组业绩对赌纠纷所引发的控制权之争，给上市公司控股股东（实际控制人）和在任管理层带来了前所未有的威胁。上市公司进行重大资产重组，本意是为了提升公司的持续经营能力，而绝非想被动地将控制权拱手让人，那么上市公司是否能在发行股票购买资产的方案中屏蔽该项风险呢？

目前上市公司通常的做法只是让业绩承诺方作出相关承诺，如在一定期限内不与其他股东作出一致行动的安排，不谋求上市公司控制权等。该等承诺，虽然在一定程度上防止了上市公司控制权的争夺，但因该承诺在实践中不具有强制约束力，且业绩承诺方往往通过变通的方式违反承诺，即便直接违反承诺，其违反承诺的成本也较低，所以该种承诺不能起到约束业绩承诺方的效果。我们建议在承诺之外，须采取其他更为有效的措施，如对业绩承诺方持有的上市公司股份的表决权（投票权）作出限制，即双方约定，在业绩承诺期内，业绩承诺方放弃表决权或部分股票的表决权；也可由双方商议，在业绩对赌期内为保证业绩承诺方的履约能力，可将其持有的股票或部分股票质押给上市公司；另外，如业绩承诺方取得的对价包括现金，可约定将部分现金进行提存。以上措施，既可在表决权上限制业绩承诺方，以达到防止业绩承诺方窥窃上市公司控制权之目的，也可避免上市公司在业绩对赌纠纷胜诉后因业绩承诺方无履约能力，而使得胜诉判决沦为一纸空文。当然，相关措施的具体实施还需要在上市公司重大资产重组业务中不断探讨、摸索，以寻求在双方达成交易之上的平衡点。

（二）上市公司对子公司的控制

按照现行法律法规的相关规定和商业的通常做法，目前上市公司并购重组业绩对赌案例中，无一不是约定在对赌期内由标的公司原管理层或原股东即业绩承诺方向标的公司委派管理层并负责其经营管理，包括标的公司的董事席位大多也由标的公司原股东委派，而上市公司只是占有标的公司的少数董事席位及小部分管理层位置，当然对应的条件就是标的公司原股东对业绩承诺期内的经营业绩承担对赌责任。

上市公司在收购完成后未彻底改选标的公司董事会和管理层，在非业绩对赌安排下，这是不符合商业逻辑的。我们也非常清楚，对赌机制的设置就是在“谁管理谁负责”的逻辑上建立的，但当发生了诸多纠纷案例之后，我们不禁思考这种安排的合理性。我们理解，设置业绩对赌实质上是对交易对价进行事后调节的一种机制，我们并不反对这种交易价格调节机制的设立，这种设置毕竟是对采取“收益现值法”“假设开发法”等基于未来预期方法进行评估作价的原有价格风险的一种弥补。我们需要进一步探讨的是，标的公司原股东对业绩对赌期内的业绩承担对赌责任，是否必须以标的公司的经营管理权在标的公司原股东的控制下为前提。假设在市场环境未发生大变化且原有经营模式未作出变更的前提下，标的公司的业绩不应当以依赖于标的公司原股东或原有经营管理层经营为必要条件。上市公司进行并购重组选择业绩对赌方案时，可以尝试与标的公司原股东进一步探讨、协商，在业绩对赌期内，是否可以以双方确定的“经营模式”“财务预算方案”“研发费用”等相关重要事项来取代标的公司的经营管理权完全交由标的公司原股东或原管理层控制的做法，至少应改变标的公司董事和管理层大多数由原股东委派的局面。

 

六、结束语

上市公司并购重组业绩对赌纠纷一旦发生，对于任何一家上市公司而言都将要面临巨大的风险。作为上市公司并购重组时聘请的中介机构，特别是律师，不仅要能从交易律师的角度协助上市公司完成并购重组交易，更要能从诉讼风险防范的角度为上市公司规避风险，即使无法做到零风险交易，但至少可以将可能存在的隐患进行提示，并为潜在的诉讼做好证据准备工作。希望本文能对正在进行重大资产重组的上市公司或正在面临业绩对赌纠纷的上市公司有所帮助！

 

注：本文仅为我们对相关法律法规及政策的一般解读，不作为正式法律意见和建议，如您有相关问题，请与北京海润天睿律师事务所联系咨询。

注释

1.引自牛牛金融网：《2019年并购重组数据全景：实际交易金额近6200亿元，审核过会率83.9%》，访问网址：http://m.sohu.com/a/364527659_364102，最近访问时间：2020-03-04。

2.引自李海江、张征：《关于业绩补偿及对赌条款的法律分析之二》，访问网址：http://www.tylaw.com.cn/CN/news_content.aspx?contentID=00000000000000001594&Lan=CN&MenuID=00000000000000000005，最后访问时间：2020-03-04

3.《上市公司重大资产重组管理办法（2019年修订）》第35条关于上市公司重大资产重组业绩对赌、业绩补偿条款较《上市公司重大资产重组管理办法（2016年修订）》未做修改。

4.《关于上市公司业绩补偿承诺的相关问题与解答》规定：重组方不得适用《上市公司监管指引第 4 号——上市公司实际控制人、股东、关联方、收购人以及上市公司承诺及履行》第五条的规定，变更其作出的业绩补偿承诺。但此规定于2016年6月17日发布并生效，晚于融捷股份同意终止业绩承诺的时间。

5.注：根据融捷股份于2019年4月披露的《关于子公司融达锂业业绩承诺完成情况的专项审核报告》，融达锂业2018年尚未复工复产，未实现业绩承诺金额。至此，在顺延业绩承诺期后，融达锂业2016年-2018年均未完成业绩承诺。

6.2017年6月，中农集团提请2016年年度股东大会增加改选和罢免监事的4项临时议案，东陵国际董事会未将提案提交股东大会审议；2017年7月，中农集团向法院提起诉申请撤销该决议，一审（2018年7月判决）及二审（2018年12月判决）均判决撤销董事会决议。

7.润泰供应链营业收入占上市公司的比例为81%，因上市公司对子公司失去控制且润泰供应链无法正常开展业务等原因，公司股票于2019年1月15日被实施其他风险警示。

因公司 2018 年度财务报告被会计师事务所出具无法表示意见的审计报告，公司股票自2019年5月6日起被实施退市风险警示。

8.因上市公司2017年度财务报告被会计师事务所出具无法表示意见的审计报告，公司股票于2018年5月3日被实施退市风险警示。

9.因上市公司控股股东未在承诺期限内归还公司的募集资金和解除公司的违规对外担保，公司股票自2019年3月28日被实施其他风险警示。