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资产证券化中“差额补足协议“的性质和效力问题 —— 以上市公司差额补足人为视角
为保障投资者投资收益的实现，“差额补足协议”“流动性支持函”作为一种增信措施在实务中越来越常见。由于“差额补足协议”“流动性支持函”并不是我国法律规定的有名合同，且因其内容约定的多样化，因此司法实务中也不存在针对 “差额补足协议”“流动性支持函”统一适用的法律规则。
依据《证券公司及基金管理子公司资产证券化业务管理规定》（证监会[2014]49号）第三十一条规定，专项计划可以通过内部或者外部信用增级方式提升资产支持证券信用等级。《证券公司及基金管理子公司资产证券化业务信息披露指引》（证监会[2014]49号）第十条规定，管理人应当聘请律师事务所对专项计划的有关法律事宜发表专业意见，并向合格投资者披露法律意见书，包括但不限于：（七）专项计划信用增级安排的合法有效性。
此外，《深圳证券交易所资产证券化业务指引》（深证会〔2014〕130号）1及《上海证券交易所资产证券化业务指引》（上证发[2014]80号）2也有相应规定，要求专项计划法律文件应当明确各项信用增级措施的触发条件、操作流程。
有基于此，“差额补足协议”“流动性支持函”等增信文件的性质及效力问题在资产证券化业务中就成了律师必须要明白的问题。在资产证券化结构中，差额补足分为资产端差额补足、专项计划端差额补足和主体运营端的差额补足3。本文仅就专项计划端的差额补足进行讨论。而讨论差额补足有效性的前提，应当是先分析差额补足的法律性质。
一、差额补足协议的法律性质
经查询中国裁判文书网信息，尚未发现因差额补足在资产证券化业务中发生争议的裁判案例。因此，笔者参考其他差额补足的争议案件对差额补足的性质进行分析。纵观目前的实务案例及理论，差额补足的法律性质主要有保证性质、债务加入性质和独立合同性质三种。
（一）差额补足为保证性质
参考案例：华融国际信托有限责任公司、凯迪生态环境科技股份有限公司金融借款合同纠纷案 (2019)最高法民终560号
最高人民法院裁判认为：由于双方约定的“差额补足合同”名称并非我国法律规定的有名合同，故判断《差额补足合同》的性质，应根据合同主要内容，尤其是对差额补足责任的界定予以综合分析认定。《差额补足合同》约定的差额补足责任是指“如主债务人无法按照《信托贷款合同》的约定履行支付贷款本金、利息、复利、罚息、违约金、赔偿金及其他任何应付款项的义务，则债权人有权不经任何前置程序要求差额补足义务人立即向债权人支付主债务人的应付未付债务。”从双方对差额补足的含义界定来看，显然与《中华人民共和国合同法》第一百九十六条规定的借款合同含义即“借款人向贷款人借款，到期返还借款并支付利息的合同”不符，而是符合《中华人民共和国担保法》第六条对保证的定义，即“保证人和债权人约定，当债务人不履行债务时，保证人按照约定履行债务或者承担责任的行为。”《差额补足合同》约定主合同为《信托贷款合同》，主债务人为凯迪能源公司、凯迪电力公司，差额补足责任范围为主合同项下的全部债务等约定，均符合保证合同从属性的法律特征。由此可见，无论是从《差额补足合同》的核心条款进行文义解释来看，还是从合同体系解释来看，该合同的性质均符合保证合同的法律特征。
本案中，华融公司与凯迪生态公司签订的《差额补足合同》为华融公司与凯迪能源公司、凯迪电力公司签订的《信托贷款合同》的从合同，华融公司的差额补足范围为《信托贷款合同》下的全部责任。因此，最高人民法院认定该《差额补足合同》为保证性质，华融公司应当向凯迪生态公司承担《差额补足合同》的保证责任。
（二）差额补足为债务加入性质
参考案例：江苏金涛投资控股有限公司、江西省科特投资有限公司借款合同纠纷案 (2020)最高法民终295号
最高人民法院认为，科特公司与金涛公司和朱永宁分别签订的《差额补足协议》约定，科特公司与亿舟公司签署的《借款合同》，金涛公司、朱永宁将无条件履行《借款合同》项下可能产生的科特公司所获取的固定收益及本金的差额补足义务，金涛公司、朱永宁对上述义务承担无限连带责任。《差额补足协议》经双方当事人签字盖章，依法成立。该《差额补足协议》的主要内容系当事人关于债务承担的约定，系双方当事人的真实意思表示，内容不违反法律、行政法规的强制性规定，合法有效。《差额补足协议》约定金涛公司、朱永宁无条件履行《借款合同》项下可能产生的科特公司所获取的固定收益及本金的差额补足义务，金涛公司、朱永宁对上述义务承担无限连带责任。可见，金涛公司、朱永宁自愿加入履行《借款合同》项下的借款人的义务，保证出借人的债权实现。该《差额补足协议》与《借款合同》的权利义务存在关联性，具有债务加入的性质，金涛公司和朱永宁应当按《差额补足协议》的约定对《借款合同》中亿舟公司的义务承担无限连带责任。
本案中，依据科特公司（债权人）与金涛公司和朱永宁分别签订的《差额补足协议》约定，科特公司（债权人）与亿舟公司（债务人）签署的《借款合同》，金涛公司、朱永宁将无条件履行《借款合同》项下可能产生的科特公司所获取的固定收益及本金的差额补足义务，金涛公司、朱永宁对上述义务承担无限连带责任。最高人民法院认定《差额补足协议》符合债务加入。
（三）独立合同性质
参考案例：光大资本投资有限公司与招商银行股份有限公司其他合同纠纷案 (2020)沪民终567号
2016年4月，光大资本公司向招商银行出具《差额补足函》，内容为“致：招商银行股份有限公司，鉴于……4.招商银行通过招商财富公司设立的专项资产管理计划(简称资管计划)，认购基金的优先级有限合伙份额人民币28亿元；……本着友好合作的原则，我司特此同意：1.在基金成立满36个月之内，我司同意将由暴风科技或我司指定的其他第三方以不少于【人民币28亿元*(1+8.2%*资管计划存续天数/365)】的目标价格受让基金持有的JINXINHKLIMITED[浸辉(香港)投资管理有限公司]100%的股权。如果最终该等股权转让价格少于目标价格时，我司同意将对目标价格与股权实际转让价格之间的差额无条件承担全额补足义务。届时，资管计划终止日，如果MPS股权没有完全处置，我司同意承担全额差额补足义务。
据此，最高人民法院认为，关于《差额补足函》的法律性质。首先，《差额补足函》的致函对象是招商银行，光大证券公司在向光大资本公司出具的《关于光大跨境并购基金的回复》中亦明确载明“我司已知悉并认可光大资本公司对招商银行的补足安排”。故《差额补足函》的权利主体是招商银行，光大资本公司主张《差额补足函》的权利人是上海浸鑫基金，依据不足，本院不予采信。其次，《回购协议》系由光大浸辉公司与暴风集团公司等签订，招商银行并非《回购协议》项下的债权人。光大资本公司在《差额补足函》中承诺的差额补足义务与暴风集团公司在《回购协议》中承诺的回购债务并不具有同一性。光大资本公司主张《差额补足函》是《回购协议》的从合同，缺乏相应的事实依据，本院不予采信。第三，《全国法院民商事审判工作会议纪要》第91条规定，信托合同之外的当事人提供第三方差额补足、代为履行到期回购义务、流动性支持等类似承诺文件作为增信措施，其内容符合法律关于保证的规定的，人民法院应当认定当事人之间成立保证合同关系。其内容不符合法律关于保证的规定的，依据承诺文件的具体内容确定相应的权利义务关系，并根据案件事实情况确定相应的民事责任。据此，对于差额补足等增信措施是何种性质，不能一概而论。如果确定符合保证规定的，理应按照保证担保处理。如果属于其他法律性质的，则应当按照差额补足的实际性质认定法律关系确定法律责任。系争《差额补足函》中并无明确的连带责任保证担保表意，也没有担保对象，一审法院将其认定为独立合同并无不当。
本案中，最高人民法院依据《差额补足函》的致函对象、《差额补足函》内容的独立性以及《差额补足函》与《回购协议》的关系，认定本案中的《差额补足函》为独立合同，应当由出具《差额补足函》的差额补足人光大资本公司按照《差额补足函》约定向招商银行承担《差额补足函》中约定的义务。
综上三个案例，不同情况下的差额补足，具有不同的法律性质。而关于差额补足的法律性质，《全国法院民商事审判工作会议纪要》91.【增信文件的性质】以及《最高人民法院关于适用<中华人民共和国民法典>有关担保制度的解释》第三十六条均有具体规定，即第三人向债权人提供差额补足、流动性支持等类似承诺文件作为增信措施，具有提供担保的意思表示，债权人请求第三人承担责任的，人民法院应依法认定是保证还是债务加入，难以确定是保证还是债务加入的，人民法院应当将其认定为保证。当第三人向债权人提供的承诺文件不符合保证，也不符合债务加入的，则依据承诺文件来确定第三人履行的义务和责任。
据此，可以得出差额补足的法律性质不同，责任也完全不同。这就对律师起草差额补足协议的能力提出了比较专业的要求。实务中，为资产证券化业务提供顾问的律师应当与差额补足人充分沟通和了解拟提供差额补足义务的范围，并对差额补足协议的条款予以仔细斟酌，避免差额补足人本意为差额的独立部分补足义务，因为内容约定不清或者性质界定不明而约定为保证或者债务加入，从而加重差额补足人的债务负担。
二、差额补足协议的效力
纵观司法实务中的已公开案例，除差额补足协议内容因违反《民法典》第一百五十三条之规定4而无效外，上市公司作为差额补足人的，差额补足协议是否经差额补足人有权机构的决策及是否经过信息披露，均对差额补足协议的效力有影响。
（一）差额补足协议未经上市公司有权机构的决议程序——无效
依据《民法典》第五百零四条规定，法人的法定代表人或者非法人组织的负责人超越权限订立的合同，除相对人知道或者应当知道其超越权限外，该代表行为有效，订立的合同对法人或者非法人组织发生效力。
依据《公司法》第十六条规定，公司向其他企业投资或者为他人提供担保，依照公司章程的规定，由董事会或者股东会、股东大会决议；公司章程对投资或者担保的总额及单项投资或者担保的数额有限额规定的，不得超过规定的限额。公司为公司股东或者实际控制人提供担保的，必须经股东会或者股东大会决议。
依据中国证券监督管理委员会《关于规范上市公司与关联方资金往来及上市公司对外担保若干问题的通知》（2017年修订）》第二条，严格控制上市公司的对外担保风险。上市公司对外担保应当遵守以下规定：(一)上市公司不得为控股股东及本公司持股百分之五十以下的其他关联方、任何非法人单位或个人提供担保。(二)上市公司对外担保总额不得超过最近一个会计年度合并会计报表净资产的百分之五十。(三)上市公司《章程》应当对对外担保的审批程序、被担保对象的资信标准做出规定。对外担保应当取得董事会全体成员三分之二以上签署同意，或者经股东大会批准；不得直接或间接为资产负债率超过百分之七十的被担保对象提供债务担保。(四)上市公司对外担保必须要求对方提供反担保，且反担保的提供方应当具有实际承担能力。
依据《国务院关于进一步提高上市公司质量的意见》（国发[2020]14号）（十）严肃处置资金占用、违规担保问题。控股股东、实际控制人及相关方不得以任何方式侵占上市公司利益。坚持依法监管、分类处置，对已形成的资金占用、违规担保问题，要限期予以清偿或化解；对限期未整改或新发生的资金占用、违规担保问题，要严厉查处，构成犯罪的依法追究刑事责任。依法依规认定上市公司对违规担保合同不承担担保责任。上市公司实施破产重整的，应当提出解决资金占用、违规担保问题的切实可行方案。（证监会、最高人民法院、公安部等单位与各省级人民政府负责）
前述华融国际信托有限责任公司、凯迪生态环境科技股份有限公司金融借款合同纠纷案[(2019)最高法民终560号]中，最高人民法院认为，凯迪生态公司签订《差额补足合同》时，未经股东大会决议，华融公司对此未尽审慎注意义务，主观上存在过错，并非善意第三人，在凯迪生态公司对此不予追认的情况下，《差额补足合同》无效。
中信银行股份有限公司北京分行、乐视网信息技术（北京）股份有限公司金融借款合同纠纷案【(2019)最高法民终1438号】中，最高人民法院认为，乐视网加入其股东乐视控股债务的行为虽然不属于为股东提供担保的行为，但是公司承诺债务加入这一直接承担责任的行为更应当经股东大会决议。如果不对公司加入股东债务的行为进行一定的规制，则无疑会放纵当事人通过债务加入的形式规避《公司法》第十六条的规定，使该条形同虚设。乐视网对其股东乐视控股的债务作出债务加入的意思表示，既未经股东大会决议亦未经董事会决议通过，违反了《公司法》的相关规定。乐视网作为上市公司，其公司章程是对外公示的，该章程对于公司对外担保、股东大会决议事项、董事会职权都有明确的规定。依据《公司法》和行业监管部门的规定，中信银行应当对乐视网债务加入行为尽到必要的注意义务。与保证责任相比，加入人承担的债务较保证人的负担更重。因此债务加入更应当履行《公司法》第十六条规定的股东大会或者董事会决议程序。由此，认定中信银行存在过错，不能认定为善意相对人，乐视网公司向中信银行出具函件对乐视网不产生约束力。
综上法律法规、规范性文件的规定及各案判例，对作为上市公众公司而言，提供差额补足（保证性质及债务加入性质下）时，应当依据《公司法》及差额补足人公司章程的规定履行股东大会或者董事会的决策程序。
但上市公司为资产证券化提供差额补足，并且差额补足为独立合同性质下，上市公司是否也应当按照《公司法》及公司章程规定履行股东大会或者董事会的决策程序呢？
对此，笔者认为，考虑专项计划端下差额补足的功能——发生差额补足事件时，差额补足人对基础资产的回收款不足以支付优先级资产支持证券的各期预期收益和未支付本金的差额部分承担补足义务。如差额补足不能起到“实质”的增信增信作用，那么差额补足对优先级资产支持证券持有人而言将没有太大意义。因此，在资产证券化业务中，作为上市公司的差额补足人，不论其提供差额补足的性质为何，经办律师和专项计划管理人均应要求差额补足人按照公司章程规定，对差额补足事项履行股东大会或者董事会的决策程序。
（二）虽经上市公司股东大会或者董事会的决议程序，但未依法依规履行差额补足信息披露义务的——差额补足无效
依据《证券法》5《关于规范上市公司对外担保行为的通知》（证监发〔2005〕120号）6、《上市公司信息披露管理办法》（2021修订）7及《最高人民法院关于适用<中华人民共和国民法典>有关担保制度的解释》8规定，上市公司提供差额补足，除须经有权机构的决议程序外，还需要经过公告信息披露程序，否则，差额补足协议对差额补足人不产生法律效力。
同理，上市公司为资产证券化提供差额补足，且约定的差额补足为独立合同性质的，作为资产证券化业务的经办律师及专项计划管理人也应当要求差额补足人依法依规披露差额补足信息，否则差额补足协议也存在被认定为无效的法律风险。
三、文后的再叮嘱
综上所述，针对资产证券化业务中的差额补足协议，除在精准把握差额补足协议性质同时，为保障差额补足协议起到其应有的增信作用，还应当依法要求作为差额补足人的上市公司对差额补足事项按照公司章程的规定履行股东大会或者董事会的决议程序，并且将差额补足事项予以公告披露。否则，即使内容有效且性质把握精准的差额补足协议，也存在无效的法律风险。
注释：
1《深圳证券交易所资产证券化业务指引》（深证会〔2014〕130号）第二十二条 专项计划法律文件应当设置各项信用增级措施的触发条件、操作流程。
2《上海证券交易所资产证券化业务指引》（上证发[2014]80号）第三十九条 专项计划法律文件应当明确各项信用增级措施的触发条件、操作流程。
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4《中华人民共和国民法典》第一百五十三条，违法法律、行政法规的强制性规定的民事法律行为无效。但是，该强制性规定不导致该民事法律行为无效的除外。违背公序良俗的民事法律行为无效。
5《证券法》第八十条 发生可能对上市公司、股票在国务院批准的其他全国性证券交易场所交易的公司的股票交易价格产生较大影响的重大事件，投资者尚未得知时，公司应当立即将有关该重大事件的情况向国务院证券监督管理机构和证券交易场所报送临时报告，并予公告，说明事件的起因、目前的状态和可能产生的法律后果。
前款所称重大事件包括：（三）公司订立重要合同、提供重大担保或者从事关联交易，可能对公司的资产、负债、权益和经营成果产生重要影响。
6《关于规范上市公司对外担保行为的通知》（证监发〔2005〕120号）一、规范上市公司对外担保行为，严格控制上市公司对外担保风险。（七）上市公司控股子公司应在其董事会或股东大会做出决议后及时通知上市公司履行有关信息披露义务。
7《上市公司信息披露管理办法》第二十二条发生可能对上市公司证券及其衍生品种交易价格产生较大影响的重大事件，投资者尚未得知时，上市公司应当立即披露，说明事件的起因、目前的状态和可能产生的影响。
前款所称重大事件包括：（一）《证券法》第八十条第二款规定的重大事件；
8《最高人民法院关于适用<中华人民共和国民法典>有关担保制度的解释》第九条 相对人根据上市公司公开披露的关于担保事项已经董事会或者股东大会决议通过的信息，与上市公司订立担保合同，相对人主张担保合同对上市公司发生效力，并由上市公司承担担保责任的，人民法院应予支持。
相对人未根据上市公司公开披露的关于担保事项已经董事会或者股东大会决议通过的信息，与上市公司订立担保合同，上市公司主张担保合同对其不发生效力，且不承担担保责任或者赔偿责任的，人民法院应予支持。
相对人与上市公司已公开披露的控股子公司订立的担保合同，或者相对人与股票在国务院批准的其他全国性证券交易场所交易的公司订立的担保合同，适用前两款规定。
